作者陈达美股投资@雪球导语：阿里肯定不能够仅仅是一家goddamn retailer，准确说她是一个平台公司，是艘航母，其平台（大中台）就是为了让前台业务自顾自翱翔，然后航母在后面不停奶他们BABA是个组织架构调整大王，七年来做过超过二十次组织架构调整，平均每年调三次，比我度假都频繁。

但这次组织架构的调整不一般，市场反应也颇热烈，当日美股涨14个点，说一下我的看法

首先对于一个复合业务的巨无霸公司而言，在股东层面去解锁价值是个世纪难题；比如百度的估值倍数为啥就不如寒武纪那么让人愤怒，因为后者100%是在芯片/AI领域的，而百度只有一部分是在AI/ChatGPT的辐射范围内。

虽然我们在估值的时候，对大型控股集团，常识是会用各业务分部加总法（sum-of-the-parts valuation）但在市场行云流觞的时候对其不停调整预期与动态估值，无非也就大体上感受一下市盈多少啊云云，很整体也很粗糙，而不同业务之间彼此拖累很藕断丝连。

阿里巴巴（BABA.US）也一样，我经常开玩笑就是阿里肯定被低估，因为阿里只有一块业务是芒格嘴巴里所说的goddamn retailer，那么阿里云呢？大文娱呢？蚂蚁呢？菜鸟呢？阿里肯定不能够仅仅是一家goddamn retailer，准确说她是一个平台公司，是艘航母，其平台（大中台）就是为了让前台业务自顾自翱翔，然后航母在后面不停奶他们。

阿里曾经是大中台，小前台；而未来的思路应该是做强前台——大中台+快中台+强前台如果我没记错的话，这次变革应该是阿里历史上最彻底最颠覆的一次，一个集团=六大业务集团+N家业务公司六大业务集团是阿里云智能、淘宝天猫商业、本地生活、菜鸟、国际数字商业、大文娱。

而且你看业务划分的边界就知道，所有六个业务集团在各自领域几乎都是标杆与旗帜，都保有独立上市的可能，甚至这里都不用去算看起来是“股权投资”的蚂蚁至于不同业务的估值方法，由于时间关系，我这里引用一下国金证券之前的一篇研报，曾经将给阿里巴巴业务的分部估值做了如下梳理（注意数字已经过时，但就是看一个估值方法与逻辑）：。

1.核心商业交易市场（淘宝天猫+国内批发）：业务具备较强竞争力，盈利能力较为成熟，是公司现金牛，因此采用EV/经调整EBITA进行估值预计FY2020核心商业交易市场经调整EBITA同比+20%，给予FY2020E 20x估值，得到估值38781亿元。

2.新零售：主要包括盒马、银泰等，业务处于培育期，采用EV/Sales，并参考高鑫零售、永辉超市等估值，给予1x EV/Sales，得到估值842亿元3. Lazada（国际数字商业）：培育期国际零售，根据公司最新投资得到持股估值377亿元。

4.本地生活（饿了么+口碑）：投入期业务，参考竞争对手美团估值，给予4x EV/Sales，得到估值1011亿元5.菜鸟：投入期业务，根据公司最新投资得到阿里持股估值1223亿元6.阿里云：云计算行业高成长，公司龙头地位稳固，参考云计算行业估值水平，给予7x EV/Sales，得到估值2836亿元。

7.优酷&创新业务：优酷为公司生态协同业务，根据公司最新投资得到估值435亿元；创新业务处于培育期，参考竞争对手（Slack、Zoom等）估值给予2x EV/Sales，得到估值118亿元8.重要投资：蚂蚁金服、阿里健康、阿里影业、苏宁易购、高鑫零售等，按照最新一期融资和上市公司最新市值得到持有所有权部分的估值。

凭常识也知道如此使用分部式的SOTP估值方法，阿里巴巴的内在价值（实际应该等于以上各个板块价值总和）会比现在市场给他的对价——市值要高出几个头目前阿里作为一家集团目前市值大概是拼多多两倍，但我认为实际上阿里巴巴仅仅电商业务的价值就应该可以至少抵得1-2个拼多多的估值水平。

当然，市场给了阿里一个硕大的 conglomerate discount （集团公司估值折扣）比如阿里云，很早之前给到的估值就是千亿美元以上早在2020年，上半年阿里云营收245亿，然后高盛、摩根大通就直接给了1200亿美元的估值。

当然2020年是中国互联网的估值高点，现在肯定要打折但多年后业务一直在成长、膨胀的阿里云，打个折能有个600亿美元不过分吧？——而阿里现在全部市值只有2200亿还有全球最大二手交易平台闲鱼，还有全球最大企业通信平台钉钉，还有蚂蚁的股权投资。

如果未来闲鱼、盒马、钉钉、阿里云，这些长大了的小胸弟都能单独上市，阿里集团本身的价值解锁想象空间，无远弗届阿里原来是怎么算都低估，但市场就是不知道要怎么样才能将其价值解锁，眉头紧锁，氤氲缭绕，云山雾罩conglomerate discount 给得超大个。

而这个时候管理层送来了温暖而更重要的是，除了资本市场的想象力，各个业务板块独立运行之后，本身也获得了更大的战略灵活性，能根据各自需要响应市场变化和需求，发展的空间与想象力直接升维突破我很欢迎这种把一个面团做成一碗碗面汤的做法。

回顾之前的组织架构变化，我基本的判断是无论业务做得有多大，阿里仍然是流动的、不僵化的、善于应对的、可以变形的你别看他七年变形20下，但除了淘系以外其他盘子也一直在膨胀，作为一个年活跃买家数超13亿、GMV超8万亿生态体，还能折腾还能变形金刚，我认为是个大利好，股价也先别扯别的来个涨停再说。